本报记者郝亚娟张荣旺上海北京报道
在支持科技创新方面，创业投资基金扮演着不可或缺的角色。2025年政府工作报告提出，健全创投基金差异化监管制度，强化政策性金融支持，加快发展创业投资、壮大耐心资本。
《中国经营报》记者注意到，全国人大代表、全国政协委员对创投基金的发展提出诸多建议。分析人士指出，鼓励创业投资基金发展的政策将陆续出台，旨在优化资金供给结构、提高投资效率，并推动创新生态的良性循环。这些政策的逐步落地，将为创业投资行业注入更多长期资本，助力科技创新和高质量发展。
差异化监管助推创投发展
“政府工作报告中关于创投的内容涉及多个方面，其中明确提出健全创投基金差异化监管制度、壮大耐心资本等目标。市场非常期待创投基金差异化监管的具体实施细则的出台。”上海交通大学上海高级金融学院教授蒋展告诉记者。
蒋展指出，创业投资基金在不同投资阶段面临的风险和需求各不相同，因此政策可能会有所区分。早期阶段，由于投资风险较高，资金回笼周期较长，可以在税收政策、退出便利等方面支持，以提高投资机构投早投小投硬科技的积极性；中后期投资，相比早期投资确定性较强，因此监管可能更侧重于资金退出渠道的多元化。
全国人大代表、清华大学国家金融研究院院长田轩指出，从整个市场看，近年来风险投资领域中对赌及回购条款的过度使用问题逐渐凸显，引发了诸多争议和问题，不仅影响了创业企业的健康发展和创业企业家的创新信心，也对整个风险投资市场的稳定和可持续发展带来了挑战。为规范风险投资市场秩序，优化创业环境，促进风险投资与创业企业的良性互动，亟须对相关制度和市场引导措施进行完善和调整。
田轩指出，完善对赌协议的规范监管和理性引导机制是关键，要明确对赌协议的法律效力，细化投资方与目标公司、目标公司股东或实际控制人之间的权利义务关系，防止投资方利用回购权和对赌协议对创业企业施加不合理压力。加大市场监管和执法力度，规范投资协议的签订和执行，保护创业企业的合法权益。同时，建立风险投资纠纷多元化解机制，鼓励通过协商、调解等方式解决纠纷，提高仲裁和诉讼的效率和公正性。此外，引导创业者了解法律常识，促进优质法律服务向创业者倾斜，提升创业企业在风险投资过程中的谈判能力和风险意识。
北京德和衡（上海）律师事务所高级合伙人张景盛律师曾作为外部法律专家，参加对某国有创投基金一个直投项目的评审会。“参会人员除了基金内部投委会成员，还邀请行业专家和法律专家，因为该基金资金来源全部为国有资金，当地财政和科技局分别也作为观察员参会。通过这次会议，我明显感觉到国有创业投资基金在投资过程中的最大痛点是保证国有资金安全和创业投资所固有风险之间的矛盾。政府各职能部门代表国家对国有资产的运用行使监管职能，同时还要考虑基金投出之后给当地经济发展产生（立竿见影）的效益，所以基金在募集国有资金时往往会有返投的要求，出现了各地以招商引资为目的设立政府投资基金的现象。”
张景盛认为，创投基金差异化监管可以从三方面操作。一是建立基金分类管理，完善基金决策机制。对于投资早期项目的天使类基金，要控制单个项目的投资规模，加强投资团队对行业知识水平（或聘用行业专家）提供支持。对于政府引导母基金，可以通过子基金管理人的遴选机制和要求，选择优秀的专业团队管理运营子基金；二是重视投后管理。对于早期项目除了资金扶持外，还要充分利用国家各项政策，给予全方面的支持和扶持。引导母基金可通过要求定期报告等对子基金管理，了解资金投资的情况；三是要建立一定的容错机制，创业投资的风险是客观存在的，要加强过程管理，而不能仅仅依据投资结果作为单一标准进行评判。
蒋展指出，创业投资行业在募资端面临较大困难，尤其是国有资本背景的有限合伙人在投向市场化基金时受到严格的容错率考核要求，导致市场化基金募资压力较大。可以适当考虑多元化的考核机制，针对从自身禀赋出发的差异化产业发展战略给予适度宽松的容错机制，或者针对国有资本也可以有更多元的退出方式确保国有资本的本金安全，抑或将符合战略的招商引资纳入考核机制。多元化考核也许可以有效缓解募资端的压力，从而改善创业投资行业的资金供给状况。
“另外，差异化监管还要考虑行业属性。部分行业的投资周期较长，例如生物医药领域的企业从研发到上市往往需要多年时间。因此，针对这类行业的投资基金，是否可以在募资期限、投资周期管理等方面给予更灵活的政策支持，值得业界关注。”蒋展说。
优化耐心资本发展环境
今年1月，国务院办公厅印发《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》，其中提出，鼓励发展创业投资类基金。创业投资类基金要围绕发展新质生产力，支持科技创新，着力投早、投小、投长期、投硬科技，推动加快实现高水平科技自立自强，提升自主创新能力和关键核心技术攻关能力，解决重点关键领域“卡脖子”难题。
记者采访了解到，在创业投资领域，募资、投资、管理、退出是基金运作的核心环节，也是长期困扰行业发展的关键难题。
北京德和衡（上海）律师事务所资深律师杨梦婷接受记者采访时指出，当前创投基金市场欠缺耐心资本。她进一步解释，创投基金投资范围限于未上市企业，即早期至PRE-IPO轮的项目都可以选择。虽然现在鼓励私募基金投早投小，但鉴于早期项目投资周期较长，风险较高，投资人参与该类型投资的意愿较低，创投基金难以获得足够的资金支持，耐心资本的欠缺导致基金管理人没有足够的底气首选早期项目，而是出于稳健考虑更倾向于投资中后期项目。
“创投基金还面临退税难。虽然目前已有政策为创投基金创设了较为宽松的监管要求以及提供了各种优惠措施，但这些往往都难以实际落地，创投基金无法充分享受政策红利，出现了现行政策与实操落地严重不匹配的局面，这严重打击基金管理人备案创投基金的积极性。”杨梦婷说。
创投基金退出难是业内公认的挑战。田轩建议，进一步优化风险投资市场环境也是重要一环。拓宽风险投资退出渠道，完善多层次资本市场体系，减少对单一IPO退出方式的依赖，鼓励发展并购市场、股权交易市场等，为风险投资提供多元化的退出选择，降低因退出渠道不畅而导致的对赌协议和回购条款的不当使用。此外，推动全国个人破产制度的建立，加快个人破产法制度的立法进程，为创业失败者提供必要的法律保护，减轻创业者的个人债务负担，降低创业风险，增强创业者的信心和积极性，促进创业创新活动的健康发展。
在蒋展看来，创业投资行业本身需要形成差异化的投资策略，专注于自己擅长的投资阶段。当前创投行业的竞争不只是资金的竞争，更多是综合能力比拼，在企业的成长过程中，不同阶段需要不同属性的资金接力，更需要不同的资源接力。比如，不同机构要根据自身能力和资源，形成不同的专业分工：具备较强技术判断能力和孵化能力的投资机构适合早期投资，能够识别并支持具有高成长潜力的初创企业；具备较强管理赋能能力的投资机构适合并购基金，通过产业整合提升企业竞争力；资金规模较大的机构可以发挥优势，专注于母基金或直投基金，以优化资金配置效率等。
3月5日，国家金融监督管理总局发布消息称，近期组织开展适度放宽科技企业并购贷款政策试点工作。对于“控股型”并购，试点将贷款占企业并购交易额“不应高于60%”放宽至“不应高于80%”，将贷款期限“一般不超过七年”放宽至“一般不超过十年”。
蒋展告诉记者，并购是创投基金退出的渠道之一。这显示了政策在推动并购交易、缓解创投基金退出困难方面的努力。