投资期满后的保底承诺，有效还是无效？

钟静姝 刘 旺

【案情】

2017年11月，A公司（普通合伙人、执行事务合伙人）与其他三家公司共同成立B公司，约定基金存续期为9年，其中前4年为投资期，后5年为退出期；退出期届满前三个月，普通合伙人需以基金利益最大化为原则积极变现资产，协助全体合伙人收回投资。2019年1月，B公司与C公司共同设立D公司，B公司出资600万元，A公司作为B公司执行事务合伙人在协议上盖章。2022年1月，因D公司处于亏损停业状态，A公司向B公司出具《承诺书》，承诺2022年底前将B公司持有的D公司600万元股权按不低于投资成本价格转让，并实现B公司每年8%的投资收益率。

【评析】

本案核心争议的是：私募基金管理人在投资期限届满后，与投资者达成的保底承诺条款（即案涉《承诺书》），效力应如何认定？对此，实践中存在两种截然不同的观点。

一种观点认为，私募基金保底协议本质是投资人不承担投资风险的条款，涉及金融安全、市场秩序等公序良俗，应当认定该保底条款无效。

另一种观点认为，应区分基金募集阶段与后续兑付阶段的保底承诺，案涉事后保底条款已不具备刚性兑付属性，既未被法律、行政法规禁止，也不违反投资风险自担原则，应认定为有效。

笔者同意第二种观点，具体从三方面评析如下：

从文义解释视角看，相关监管规定的规制对象仅限基金募集阶段的保底承诺。《私募投资基金监督管理条例》第二十条位于“资金募集和投资运作”章节，仅针对基金募集阶段管理人的保底承诺行为，目的是防范管理人以保底为诱饵吸引投资；《全国法院民商事审判工作会议纪要》（简称《九民纪要》）第九十二条，同样针对资管产品发行阶段，禁止管理人以合同或“抽屉协议”形式约定保底条款，未涉及投资损失发生后的事后承诺。而《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》第二条、第十九条将禁止保底扩充至资产管理各阶段、禁止兑付阶段垫资兑付，与前述规定存在冲突，不应作为本案效力认定的核心依据。

从目的解释视角看，需平衡金融监管需求与民事自治原则。《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》“一刀切”禁止保底，核心目的是遏制金融机构以保底承诺吸引投资、打破刚性兑付、维护金融市场秩序，该规定侧重行业风险防控，属于监管层面的规范性文件。而司法裁判的核心是解决当事人之间的民事纠纷，需兼顾民事自治原则。本案中，《承诺书》出具时，D公司亏损停业已成既定事实，B公司的投资损失已从或然状态转为必然状态，A公司出具承诺并非为吸引投资，而是基于基金管理人的责任认知，为维护商誉等自愿补偿损失，属于对自身民事权利的自由处分。该行为既未诱导投资者非理性投机，也不会加剧金融风险传递，与前述规定的立法目的无冲突，反而符合公平原则，应认定有效。

从效力认定边界来看，需严格区分事后承诺与事前规避行为。若基金管理人在募资阶段已通过口头暗示等方式承诺保底，仅在损失发生后补签书面文件，仍属于事前保底的规避行为，应认定无效；而本案中，A公司的保底承诺系投资期限届满、损失已成定局后出具，属于真实的事后承诺，与事前规避行为有本质区别，不应认定为无效。

此外，《全国法院金融审判工作会议纪要（征求意见稿）》第六十二条进一步印证了该观点：管理人、代销机构在私募基金合同中或通过“抽屉协议”约定保底条款的，应认定无效；但投资期限届满后，管理人与投资人签署的保底支付承诺，若无其他违反法律强制性规定的情形，应认定有效。